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来源:中泰证券研究所

营收端:从半年报数据来看,LED产业链上下游均表现低迷,从选取的板块样本来看,各板块均录得负增长。上游芯片自2018Q4开始进入负增长状态,近三季度营收增速分别为-16.86%/-14.02%/-23.23%,降幅在扩大;中游封装早一个季度进入负增长,近四个季度增速分别为-1.52%/-0.42%/-8.97%/-8.92%;下游显示屏首次进入负增长,2019Q2增速为-2.44%;LED照明则一直较弱,2019Q1 Q2增速为-4.19%/8.90%。

存货端:从库存周期的角度,我们认为产业链各环节所处的阶段各不一致,从2019Q2财报存货数据上大致判断,上游芯片环节进入被动去库存阶段,中游LED封装企业稍微领先,进入主动补库存阶段;下游显示屏企业则处于被动补库存阶段,照明企业处于被动去库存阶段。

毛利率:上游芯片公司毛利率下滑甚至转负,中游及下游毛利率则回升。三安光电毛利率仍位居LED芯片公司第一,但是毛利率已经降至20%出头。封装、显示、照明环节毛利率则普遍有所上升,包括LED芯片在内的原材料价格下降,给了中下游毛利率提升的空间。

现金流:在行业处于低迷状态下,现金流反而成为企业关注的重点,大部分表现并不差。上游芯片营收虽然下滑,但是现金流质量却有所好转。显示屏企业则有恶化趋势,是行业竞争加剧前期的一种体现;照明企业除了阳光照明和得邦照明外,表现较为低迷。

资产减值损失:从历史上来看,上一轮芯片公司大幅计提资产减值是2015年,今年将成为又一轮资产减值计提高峰,考虑到各家企业存货仍然较高,未来几个季度仍有减值风险。

总结与投资建议:我们判断上游芯片和下游照明均进入被动去库存阶段,经过几个季度消化之后,有望进入主动补库存阶段,行业景气将重新来临。重点关注上游行业出清过程中的赢家三安光电、中游财务报表持续修复的木林森与细分领域龙头国星光电、下游小间距龙头利亚德等。

风险提示:需求下降;潜在的新进入者;资产减值风险。

摘要选自中泰证券研究所研究报告:《LED行业中报总结:下行周期进入后半段,静待需求复苏》

发布时间:2019年9月12日

刘翔 所长助理、电子首席分析师

执业证书编号:S0740519090001

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